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经济改革

货币政策:稳健中性 增强灵活性

作者:王玉 金辉 上海  时间:2017-01-09

  ●推进服务业领域的供给侧改革,主要是金融、运输、教育、医疗等行业,可以进一步提高劳动生产率,促进服务业的持续发展。扩大对内和对外开放,现在政策都有,关键是要落地执行。服务业引进外资,有利于缓解资本外流压力,利于汇率稳定。

  ●从2013年以来,整个下游的企业对于工业企业的利润拉动在不断下降。如果从价格来看,相当于最初上游涨的时候,下游也能涨,可是涨了两个月发现涨不动了,再涨就卖不掉了。当下游涨不动的时候,上游价格的上涨就开始吃下游的利润,最后下游的企业会被逼死。谁跟经济增长有关系呢?是下游的企业。下游工业企业的利润跟整个工业增加值关系更密切,也就是说,只要下游的利润不改善,经济不会复苏。

  ●中国现在是先去库存、去产能,房价没有跌,信贷还是扩张。如果未来去产能真的有效的话,未来一年里通胀的压力可能超过所有人现在的预期。通胀的压力最终会导致政策紧缩,而货币和信贷政策的紧缩会导致房价下跌。金融周期下半场房价下跌、信用紧缩难以逃避,只是路径不一样而已。

  中国首席经济学家论坛五周年年度论坛7日在上海举行。中国人民银行参事盛松成、交通银行首席经济学家连平、光大证券全球首席经济学家彭文生、兴业银行首席经济学家鲁政委、国泰君安证券首席经济学家林采宜等多位来自一流金融机构的首席经济学家们围绕2017年中国经济如何实现稳中求进,从不同角度发表了真知灼见。

  中国人民银行参事盛松成:

  未来国企改革

  应更多着眼于服务业

  国有企业改革是当前一项主要工作。现在谈到国有企业改革,大家马上就会想到制造业、工业企业,比较少的人会想到服务业,我认为,服务业将是未来改革的一个方向。

  服务业对我国国民经济增长至关重要。在中国的GDP构成中,服务业约占55%,而美国最高占81%,其他发达国家基本上在67%—70%。在占GDP40%的制造业中,国有成分只贡献了20%左右,国有企业增加值对GDP的贡献率大概只有8%左右,而且还在不断下降。据计算,到2020年,制造业中的国有企业对GDP的贡献大概会在5%左右。所以,把国有企业改革的重点仍然放在制造业上,是误区。在服务业中,国有企业占比恰恰是很高的,国企基本利润产出占了40%—50%,金融业中更高,到达60%—70%。而且,服务业对就业贡献度逐年提高。

  服务业的主要问题是改革不到位,劳动生产率较低。从1980年到2012年,我国服务业的劳动生产率年均增长5.4%,第二产业劳动生产率提高7.8%,长期积累下来,服务业的劳动生产率比制造业低得多。国际比较很能说明问题,美国服务业劳动生产率是我国的4.1倍,德国是3.2倍,英国是3倍,日本是2.8倍。第二产业劳动生产率虽然也低,但是差距要小得多。

  从国际收支平衡来看,从1998年开始,我国的服务贸易一直处于逆差,去年服务贸易逆差达到1824亿元,说明服务业的竞争力价格指数不断下降。

  服务业是促进就业与经济增长的渠道。中国2015年GDP增长6.9%,其中服务业增长8.3%,对经济增长的贡献率超过了53.17%,首次超过第二产业。我国现在面临的污染、能源产能过剩等问题,都是传统制造业形成的,如果推动服务业的供给侧改革,对这些问题的解决都大有好处。

  服务业是典型的劳动密集型产业,如果发展得好,就业增长会非常快。2015年,我国服务业吸纳就业人口是第二产业的1.45倍,而服务业占比只有42.4%,美国是82.5%,日本是70.4%,说明服务业还有巨大的发展潜力。

  再来看我国实际引入外资情况。2001年中国加入WTO,当时FDI中80.8%投向第二产业,服务业仅有17.1%,但是到2015年,FDI投向第二产业比重不到35%,而服务业近65%。FDI投向服务业比重高的是一些相对开放的领域,比如房地产、批发零售、租赁、商业服务,而在服务业中占比较大的教育、医疗、文化领域,投资比例只有0.03%、0.13%、1.07%。这说明我们在教育、文化、娱乐、医疗、养老等领域对外开放程度还不够,这也是服务业供给侧改革的重点和方向。

  推进服务业领域的供给侧改革,主要是金融、运输、教育、医疗等行业,可以进一步提高劳动生产率,促进服务业的持续发展。扩大对内和对外开放,现在政策都有,关键是要落地执行。服务业引进外资,有利于缓解资本外流压力,利于汇率稳定。

  服务业对内对外开放的进程如果能进一步加快的话,对改革意义重大,可以通过对外开放来促进对内开放。当时中国制造业就是这么干出来的,先对外开放,开放以后“狼”来了,与“狼”共舞,最后强大起来。我国的服务业应该走这样一条路。

  最后,美国需要再工业化,因为美国的服务业占了81%,制造业只占了约17%,农业只有1%。而中国是倒过来,服务业约一半以上,制造业占了接近40%,所以美国的再工业化与中国的去工业化,表面上是同步的,实际上,都是各自经济失衡的纠正。

  交通银行首席经济学家连平:

  货币政策在

  稳健中性基调下增强灵活性

  2017年全球经济复杂多变,不确定性很多,美国在很多政策上有很大的随意性。从国内来看,中国经济增速继续放缓,而且2017年还有一定下行压力,这种外部环境和内部运行状态,需要各方面政策加以很好地管理和调节。

  首先是信贷政策。2017年我国的信贷政策将保持平稳和审慎,同时希望能够更多地增加针对性。

  2016年,整个信贷运行数据增速并不快,比2015年有所回落,但是如果考虑到地方政府债务置换所带来的实际信贷投放,增速达到17%。2017年,如果继续以这样一种实际增速来投放信贷,对经济运行中的许多目标,比如降杠杆,挤泡沫,防通胀等,是不合拍的。所以,2017年对实际信贷投放增速需要做一定程度的调节。

  此外,信贷政策的针对性应该要进一步加强,特别是经济运行中迫切需要信贷投放的领域,包括供给侧结构性改革、“一带一路”、战略性新兴产业、重点制造业等。抑制房地产领域泡沫,并不意味着与房地产相关的信贷都应该停止,对于其中合理的需求还应该给予支持。而对于那些炒作行为坚决不支持,而且还要采取相关措施加以抑制。

  第二是货币政策。货币政策的基调非常明确,中央经济工作会议定了四个字——“稳健中性”。2017年,货币政策应该在稳健中性的基调下增强灵活性。

  之所以要将灵活性放在第一位,是因为世界经济在2017年复杂多变,中国经济情况更加复杂。对于货币政策的需求来说,既有放松的需求,又有收紧的需求。从稳增长和保就业的角度看,货币政策稍微宽松一点好,但是如果从防通胀和稳汇率、稳国际收支的需要看,货币政策收紧一点好一些。

  第三是汇率政策。汇率政策应该保持汇率的波动幅度控制在合理区间,要控制住它的贬值幅度。

  汇率有波动是正常的,出现贬值也是正常的。现在的问题不在于贬不贬值,在于贬值怎么能够控制在一个合理幅度,让整个经济体在运行过程中逐步接受它。

  第四是国际收支政策。我国的资本和金融账户开放在持续推进,但是在这个过程中由于市场的状况发生了一些变化,在某些方面政策有松有紧。如果需要在某些方面紧一些,那我们就紧一些,需要在某些方面进一步放松,我们就创造条件,通过政策措施加以推进。

  现在的问题是中国的国际收支在短期内迅速发生变化。长期以来,我国保持国际收支双顺差,即经常向下顺差,资本和金融账户也是顺差。但是在2015年,整个国际收支出现了逆差,而且来得非常快。2016年,我国的直接投资由过去的顺差变成净输出而不是净流入,资本流动出现的迅速变化,超出了市场预期。资本和金融账户的逆差增速也比较快,并且2016年比2015年还会进一步增大。但是随着相关政策出台,2017年资本和金融账户的逆差规模或将比2016年有所收缩。

  兴业银行首席经济学家鲁政委:

  滞涨还是复苏

  2016年是不是标志着中国经济已经复苏了?因为大家看到了过去复苏当中很常见的两个特征:一是物价上行,特别是PPI终于摆脱了长达四年多的持续负增长,变成正的,而且到年末,同比的增速非常快。同时,中国工业企业利润从2015年持续一年的负增长到2016年全面转正,利润的增长也基本上接近8%—10%的水平。所以,从总体上,似乎看到了中国经济已经出现即将复苏的情况。

  但是让人无法理解的是,在这两个数据变好的背后,中国经济的增速相对于上一年继续放缓,现在预期在6.7%左右。

  而过剩最严重的黑色系,在2016年出现了最大的涨幅。涨的最多的是焦煤,第二是钢铁。PPI跟汽油的涨幅并不一致,但是它却跟螺纹钢、焦煤、热轧薄钢板走势更为一致。由此可以得到一个不那么严谨的经验推断,2016年PPI的上涨相当大的程度是黑色系的贡献,也就是煤炭和钢铁的贡献。

  2016年煤炭的产量,基本上回落到了六年前的水平,也就是最低的水平。我们现在已经走出了最低迷阶段,所以煤炭肯定也是不够用了。

  这就是一次典型的滞胀。最典型的滞胀期是发生在20世纪70年代的西方,由于美国与中东的战争,中东产油国对美国实施石油禁运,使得石油在非常短的时间内从每桶几美元上升到二十几美元。我们现在的情况和当时非常相似,经济继续向下走,但是因为煤炭被压缩到六七年之前的水平,导致煤炭不够,价格上涨。

  所以,在所谓的PPI价格上涨的背景下,中国工业企业的产能利用率水平没有上升,2016年产能利用率水平相对2015年下降,只有73%,显然这个时候不意味着经济的状况有更多改善。

  2016年中国工业企业利润率转正,只有下游工业企业是负向拉动。下游的利润没有改善,改善的充其量是上游和中游。从2013年以来,整个下游的企业对于工业企业的利润拉动在不断下降。如果从价格来看,相当于最初上游涨的时候,下游也能涨,可是涨了两个月发现涨不动了,再涨就卖不掉了。当下游涨不动的时候,上游价格的上涨就开始吃下游的利润,最后下游的企业会被逼死。谁跟经济增长有关系呢?是下游的企业。下游工业企业的利润跟整个工业增加值关系更密切,也就是说,只要下游的利润不改善,经济不会复苏。如果站在企业的角度,观察经济好转一个最简单的指标就是,看下游的企业利润能不能好起来。

  光大证券全球首席经济学家彭文生:

  紧信用比紧货币

  更加重要

  2017年我们面临的宏观环境可能是“类滞胀”。一提到滞胀,大家很容易想到上个世纪70年代西方国家的高失业和高通胀,我们可能不太至于是高通胀,增长下滑的幅度可能也不是那么大,但是2016年呈现一个增长下行压力,通胀上行压力的态势。

  经济增长的下行压力从什么地方来?一个是和金融周期关系不大的人口因素,25岁到29岁之间的人口在2008年达到顶点以后,快速下行。还有就是金融周期本身的影响,一是土地价格上升,导致其他行业的运营成本增加;再就是金融和地产的过度扩张,占用资源;第三就是环保,环境的恶化制约经济增长。

  土地价格上升所带来的地产行业超额利润,只能靠增加其他行业的运营成本消化,所以整个经济面临向下的压力。好多不是房地产公司的上市公司,过去十年也都涉足房地产行业,他们总利润中房地产相关的利润明显增加,这都是社会资源错配的体现。金融周期就是金融行业和房地产相互促进,带来两个产业的过度扩张。实际上房地产是投资拉动的高污染行业,对环境造成了很大的污染问题,最终也会体现在对潜在增长率的制约上。还有一个,我们的财政税收制度丧失了调节收入分配的功能,就是说我国贫富差距扩大以后,不能靠财政调节收入分配。靠什么稳增长呢?靠投资稳增长,投资拉动了高污染的行业。

  通胀的压力从什么地方来?也有几个因素,一个是隐性通胀转为显性通胀,环保压力推升价格,潜在增速下行,价格对需求刺激的弹性增加。中国的CPI低估了真正的通胀率,重要的来源就是房租。我们的CPI是用房租来衡量成本的,而我国自有住房比重非常高,所以房地产价格或者住房价格和租金之间的综合体可能才是真正的比较准确的衡量住房成本的一个指标。它导致的结果是CPI住房权重被低估,同时住房成本的上涨率被低估,两个因素导致CPI衡量通胀被低估。

  这一年多虽然实际有效汇率明显贬值,但是出口没有改善,因为内部汇率还在继续升值。内部汇率的升值增加了外部汇率的贬值压力,外部汇率的贬值导致的结果是贸易品价值上升,所以就变为CPI的上升,就是隐性通胀转为显性通胀。

  对2017年经济的预测,增长可能下行到6.5%左右,通胀有明显的上涨,CPI最高可能到2.7%。

  中国的类滞胀,原因首先是人口老龄化,需求和供给同时放慢,还有金融自由化带来金融周期的影响,再就是贫富差距导致的稳增长靠投资这样一个恶性循环的态势。

  中国的货币政策,货币和信用分得不是那么清楚,过去讲货币政策既可以是利率政策也可以是信贷政策,但是现在开始有所分割,我认为针对金融周期这样的情况,紧信用比紧货币更加重要。因为驱动资产价格,金融风险和信用扩张是个大关系,所以紧信用可能是更好的政策应对。

  结构改革方面,我认为更重要的是公平导向的财政税收制度改革,要增加财政税收制度的调节收入分配的功能。

  中国现在是先去库存、去产能,房价没有跌,信贷还是扩张。我的判断是,如果未来去产能真的有效的话,未来一年里通胀的压力可能超过所有人现在的预期。通胀的压力最终会导致政策紧缩,而货币和信贷政策的紧缩会导致房价下跌。金融周期下半场房价下跌、信用紧缩难以逃避,只是路径不一样而已。

  国泰君安证券首席经济学家林采宜:

  房地产未来1-2年

  主基调仍是“分化”

  影响一个城市房价的主要因素可以分为两类:一类是慢变量,随时间推移逐渐对房地产市场产生影响,主要包括城市化带来的人口流入及政府的土地供给;另一类是快变量,可能在短时间内改变房地产市场的供需格局,主要包括政府的房屋限购政策及金融环境。快变量和慢变量对房地产周期的影响,一个是影响地产价格的趋势,另外一个是影响地产价格的波动。从目前来看,过去十五到二十年中国地产的上行主要是由慢变量来决定的。

  过去二十年中国的城市化进程对房价长期上升趋势形成了有力支撑。尤其是上世纪90年代中期以来,平均每年城市化率约提升1.3%,大量人口涌入城市带来了住房需求的增长。而地方政府主导下的土地供给,一方面由于是一种非市场化的行为,使得住宅用地供给对房地产市场需求变化的反应较为迟钝。另一方面地方政府为了招商引资,倾向于压低工业用地价格(甚至是零地价),增大工业用地供给量,这也间接压缩了住宅用地供给。而一二线城市由于人口流入量大,其住宅用地供给的相对不足也显得更为严重,供给端的不足抬高了土地价格。

  从2005年开始,中国的房地产市场经历了三轮完整的小周期,目前正处于第四轮小周期中。本轮周期始于2015年初,目前行已过半,处于筑顶回落阶段。本轮房价的快速上涨与人口流入和土地供给之间没有明显相关性,纯粹是投资性需求推动的。

  在目前优质资产荒的情况下,比较安全的高收益资产越来越少了。现在,不仅实体经济的资本回报率不断下降,一年期的理财产品的收益也在不断下降。在这种情况下,要寻找一种高收益的理财资产是很困难的,而一线城市房价过去多年创造了几乎“从未下跌”的成绩。因此,尽管房地产流动性相对较差,但也成为投资者认可的优质安全资产。一旦限购政策放松,出现房产配置机会,这类资金就会进入。如果叠加流动性宽松的金融环境,资金规模可能更加庞大。而且,当一线城市再次因房价上涨而限购时,这种需求可能就会溢出到部分二线城市,造成这些二线城市房价上涨。

  2016年的中央经济工作会议中提出“房子是用来住的、不是用来炒的”,“综合运用金融、土地、财税、投资、立法等手段,加快研究建立符合国情、适应市场规律的基础性制度和长效机制”,给我国的房地产市场重新定调。其核心是要“稳”:既抑制房地产泡沫,又防止出现大起大落。对于一线城市,两个重点词是“疏解”和“带动”,会议全文中特地提到“京津冀协同”。对于北京和上海这样的超大城市,一是将其部分功能“疏解”至周边地区,二是“带动”周边中小城市的发展。

  然而值得注意的是,尽管这些超级城市面临政府的人口控制,但一线城市在创造就业和医疗、教育等方面的优势仍可能继续吸引人口流入。从这个层面来说,一线城市尤其是北京和上海房地产市场的消费性需求仍然向好,二线城市的房价依赖于一线城市的“带动作用”。其中长三角、珠三角城市群中距离首位城市较近且交通便利的城市,尤其是本轮上涨中“漏掉”的涨幅较小的城市,可以优先分享到首位城市的溢出效应,未来的房地产有进一步升值的空间。三线城市的主要任务仍然是去库存,房价不被看好。

来源:经济参考报 [关闭] [收藏] [打印]

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