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社会改革

货币政策应尽可能降低对收入分配的负面影响

作者:陈涛 祝梦  时间:2017-04-06

  货币政策作为我国政府实施宏观调控最重要的政策之一,应当遵循稳健和审慎的原则,采取有效措施,在追求经济增长目标的同时应当抑制房地产等资产的价格泡沫,尽可能降低对居民收入分配的负面影响,防止居民财富和收入差距急剧加大。

  财产性收入是家庭拥有的动产和不动产所获得的收入,包括出让财产使用权所获得的利息、租金、专利收入或财产营运所获得的红利收入、财产增值收益等。目前,财产性收入在我国居民人均可支配收入中占比较低,但增长速度很快,其分配的不平等程度也在不断上升,不利于经济健康发展及社会稳定。造成居民财产性收入差距拉大的原因有很多,包括转轨过程中收入分配制度的缺陷、城乡二元经济结构、金融市场发展不均衡、某些经济政策不合理等,其中货币政策是不可忽视的一个重要因素。

  货币政策对居民财产性收入分配影响的途径主要分为三类,分别是利率途径、货币途径和信贷途径。

  利率传导途径由于储蓄存款仍是低收入者最主要的甚至唯一的金融资产,所以长期管制的存款利率使其财产性收入增长缓慢,且长期管制的存款利率和按揭贷款利率使居民财产性收入分配差距进一步扩大。

  利率对居民财产性收入的影响经由三条渠道:一是存款基准利率变动会直接影响居民储蓄存款利息,并间接影响政府债券、企业债券等固定收益类资产的利息收入;二是按揭贷款利率变动会影响居民购房的利息支出,从而影响其财产性收入净值;三是通过负向冲击股票、债券、房地产等资产的价格影响居民的财产增值收益。这三种渠道的净效应取决于利率市场化程度与居民财产性收入的构成。

  目前,我国的利率市场化改革已接近尾声,但存款利率浮动上限是在2015年10月24日才被取消,在此之前,存款利率长期低于市场均衡利率,这不仅压低了存款利息,也压低了国债、企业债等固定收益资产的利息,并且实际利率经常出现负值。从个人住房按揭贷款利率看,央行仍然控制其上限,而且在2007年9月以前,居民购买二套以上住房与首套住房的贷款利率并无差别。此后,政府和央行为抑制投资和投机性购房需求,规定二套房贷款利率不低于基准利率的1.1倍,尽管体现出一定的差别性,但相对于大中城市尤其是一线城市房地产价格的上涨率,按揭贷款基准利率和浮动上限偏低,且调整的政策时滞长。

  由于储蓄存款仍是低收入者最主要的甚至唯一的金融资产,所以长期管制的存款利率使其财产性收入增长缓慢。对于高收入者而言,固定利息收入占其财产性收入的比重较低,而来自房地产等资产的财产性收入占比更高,较低的管制按揭贷款利率推高了房地产等资产的价格,并压低了按揭贷款的利息支出,从而使高收入者能获得高额的房产增值收入。因此,长期管制的存款利率和按揭贷款利率使居民财产性收入分配差距进一步扩大。

  货币传导途径

  当扩张性货币政策导致货币供应量大幅增加后,不同收入群体进行资产结构调整的能力和获得的收益率大不相同。

  货币途径对居民财产性收入分配的影响是通过资产结构调整效应实现的。以米尔顿·弗里德曼为代表的货币学派认为,货币、债券、股票等金融资产和实物资产共同构成了公众的资产组合。

  当央行实施扩张性货币政策使货币供给量超过公众意愿持有的货币时,货币资产的边际收益率下降,公众会重新调整其资产结构,超额货币被用于购买债券、股票等非货币金融资产或实物资产,从而导致非货币资产的需求增加,价格上升,边际收益率下降。只有当所有资产的边际收益率相等时,资产结构的调整才终止。

  在我国,目前可供居民选择的资产主要包括银行存款及理财产品、政府债券、公司债券、股票、投资基金、信托计划等金融资产以及房地产,不同资产的投资门槛差异很大,如银行活期存款的投资起点为1元,而信托产品的投资起点为100万元。

  当扩张性货币政策导致货币供应量大幅增加后,不同收入群体进行资产结构调整的能力和获得的收益率大不相同:中高收入者可以自由地调整资产结构,其资产多样化程度高,他们有能力投资于起点金额与收益率较高的金融资产或房地产,因此可以获得更多的财产性收入;而低收入者受收入与知识水平、金融市场发展不均衡等因素限制,调整资产结构的能力弱,没有能力购买投资门槛和收益率较高的资产,因而扩张性货币政策还可通过货币途径使不同收入群体的财产性收入分配差距扩大。

  信贷传导途径

  银行在向居民发放按揭贷款时将优先选择中高收入者,因此,他们更容易从银行获得贷款用于房地产投资,在房价上升和信贷杠杆的作用下,其净资产和财产性收入快速增加。

  当央行采取降低存款准备金率等扩张性货币政策推动经济增长时,会使银行业金融机构的可贷资金增加,但在宏观经济下滑或低迷时期、银行不良贷款攀升并遭遇“资产荒”的情况下,新增信贷会大量流向房地产领域,居民按揭贷款快速增加,从而使房地产价格过快增长。如2016年前三季度,人民币贷款增加10.16万亿元,其中个人住房贷款增量3.63万亿元,占新增贷款的35.7%;9月份个人住房贷款新增4759亿元,同比多增2055亿元,占新增人民币贷款规模的39%。

  由于中高收入者拥有更多的现金流和可抵押资产,信用等级高,而低收入者拥有的现金流和可抵押资产少,信用等级低,银行在向居民发放按揭贷款时将优先选择中高收入者,因此他们更容易从银行获得贷款用于房地产投资,在房价上升和信贷杠杆的作用下,其净资产和财产性收入快速增加;而低收入者则很难获得这部分新增按揭贷款,因为中国没有针对低收入人群的次级按揭贷款,这是中美两国金融机构在按揭贷款对象方面的一个重要差别。可见,我国扩张性货币政策经由信贷途径也会使居民的财产性收入差距加大。

  党的十八大报告提出,调整国民收入分配格局,着力解决收入分配差距较大问题,使发展成果更多、更公平惠及全体人民,朝着共同富裕方向稳步前进。货币政策作为我国政府实施宏观调控最重要的政策之一,应当遵循稳健和审慎的原则,采取有效措施,在追求经济增长目标的同时应当抑制房地产等资产的价格泡沫,尽可能降低对居民收入分配的负面影响,防止居民财富和收入差距急剧加大,维护社会公平正义与和谐稳定。

  第一,增强对货币供给量增长率的可控性和主动性。央行应该对货币供给量增长率设定明确的目标区间,并通过更加灵活地运用公开市场操作、常备借贷便利(SLF)、中期借贷便利(MLF)等工具保持对商业银行准备金及基础货币的可控性,进而增强对货币供给量增长率的可控性;应继续增强人民币汇率制度的弹性,提高央行对基础货币调控的主动性;在实施宽松性货币政策时应综合考虑西方国家扩张性货币政策的溢出效应,以及国内外扩张性政策的合力对货币供给量增长率的影响。

  第二,加大对信贷规模与结构的调控力度。央行应通过差别化准备金率控制一二线城市房地产贷款规模的快速增长,如对于房地产贷款占全部贷款比重超过目标上限的金融机构,实施更高的准备金率;运用窗口指导、定向降准、抵押补充贷款(PSL)等政策工具引导金融机构合理调整信贷结构,加大对“三农”和小微企业的信贷支持力度,增强其信贷可得性,有助于提高低收入者的就业与收入水平。

  第三,及时调整按揭贷款利率,并提高按揭贷款利率的差幅。按揭贷款利率与房地产价格存在负相关关系,在实体经济增速较低而房价增速过快时,央行应及时调高按揭贷款基准利率,并加大首套房与二套以上住房的按揭贷款利差,一方面支持中低收入者首套自主性购房需求,另一方面抑制高收入者的投资与投机性购房需求。

  第四,加快发展农村和落后地区的金融体系,创新适合低收入群体的投资理财工具。居民财产性收入的多少和金融市场的发展状况以及金融机构体系的完善程度也有很大关系,由于城市的金融市场更发达,金融工具的数量和种类多,城市居民的投资渠道和财产性收入的来源比农村居民更多。因此,政府应推动农村和落后地区金融市场的发展,深化农村金融机构改革,创新适合低收入群体的金融工具,降低金融投资门槛,以拓宽低收入居民的投资理财渠道,增强其资产结构调整能力,从而提高财产性收入。

  (作者单位:陈涛,对外经济贸易大学金融学院;祝梦,中国农业银行无锡分行)

来源:中国经济时报 [关闭] [收藏] [打印]

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